[買入評(píng)級(jí)]羅萊生活(002293)點(diǎn)評(píng)：17年業(yè)績(jī)略超預(yù)期 內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)勁 18年業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng) 時(shí)間：2018年03月01日 09:00:46\u00A0中財(cái)網(wǎng) 終端銷售回暖促家紡主業(yè)顯著增長(zhǎng)，萊克星頓并表增厚業(yè)績(jī)，業(yè)績(jī)略超我們預(yù)期。 公司于2018 年2 月27 日晚披露業(yè)績(jī)快報(bào)：預(yù)計(jì)2017 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收46.6 億元（+47.94%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.29 億元（+35.25%）。Q4 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.81 億元，（+48.53%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.19 億元，（+105.06%），Q4 業(yè)績(jī)?cè)龇^高主要是由于16 年Q4 利潤(rùn)低基數(shù)影響。綜合來(lái)看，公司業(yè)績(jī)?nèi)〉幂^快增長(zhǎng)的原因主要系：1）終端需求回暖促線下業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)；2）電商業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)；3）萊克星頓并表貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。公司全年?duì)I收和凈利潤(rùn)略超我們此前預(yù)期（42.88 億元/4.01 億元）。 收入端：分拆來(lái)看，公司萊克星頓并表預(yù)計(jì)17 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7—8 億元左右，若以7.5 億元計(jì)算，剔除掉萊克星頓并表影響，公司家紡主業(yè)預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.13億元（+24.15%）；Q4 家紡主業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.01 億元（+30.54%），萊克星頓預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.8 億元。利潤(rùn)端：由于并購(gòu)萊克星頓的攤銷影響，17 年凈利潤(rùn)增速略低于營(yíng)收增速，18 年合并口徑預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)公司凈利潤(rùn)為2000—3000 萬(wàn)元左右。經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)： 預(yù)計(jì)17 年毛利率將有所下調(diào)，主要是由于電商業(yè)務(wù)占比提升和萊克星頓家具業(yè)務(wù)毛利率較低，從而影響整體毛利率水平。但由于原材料價(jià)格提升，公司產(chǎn)品價(jià)格在18 年將會(huì)增長(zhǎng)，毛利率將有所回調(diào)；我們預(yù)計(jì)公司17 年凈利率有所下滑為9.2%（-0.8pct），主要是受到毛利率下調(diào)影響。 品牌拆分來(lái)看，主品牌羅萊單店收入呈現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)；電商LOVO 品牌17 年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收在10 億元左右，同比增長(zhǎng)40%；內(nèi)野紡織17 年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)30%--50%的增長(zhǎng)；萊克星頓18 年預(yù)計(jì)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)2000-3000 萬(wàn)元；恐龍紡織在托管之后業(yè)績(jī)回升，預(yù)計(jì)18 年上半年可以彌補(bǔ)虧損，19 年公司有以合理溢價(jià)收購(gòu)的計(jì)劃。未來(lái)，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的與家紡主業(yè)間的協(xié)同效應(yīng)將促公司業(yè)績(jī)規(guī)模進(jìn)一步提升并帶來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。 差異化渠道滿足不同消費(fèi)者需求，內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)勁，促公司業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。 線上：17 年公司線上營(yíng)收約為10 億元，增速在40%左右，未來(lái)隨著公司全渠道 O2O的逐步完善，公司電商業(yè)務(wù)占比將會(huì)進(jìn)一步提升，并將持續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。線下：17年公司線下營(yíng)收增速約為17%，渠道以加盟模式為主，擁有2700+家門店，渠道規(guī)模處于同行業(yè)領(lǐng)先地位；17 年凈開店200+家，主要以二三線城市為主，未來(lái)仍有約1 倍的開店空間。我們認(rèn)為“大家紡小家居”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型為公司家紡主業(yè)帶來(lái)良好的引流效果，促終端連單率和客單價(jià)持續(xù)提升；同時(shí)隨著公司的渠道下沉，配合低線城市的消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的需求提升，公司業(yè)績(jī)將持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。 維持“買入”評(píng)級(jí)，上調(diào)至目標(biāo)價(jià)17 元。 考慮到公司18 年訂貨會(huì)呈現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，1 月份出貨超30%的增長(zhǎng)，18 年整體銷售趨勢(shì)向好，并且我們認(rèn)為家紡行業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)可持續(xù)，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)。因此我們上調(diào)18、19 年凈利潤(rùn)至5.32/6.41 億元，上調(diào)18—19 年EPS 至0.68/0.77 元（原值為0.58/0.73），對(duì)應(yīng)PE22.22/19.45 倍。同時(shí)，公司各方面穩(wěn)步推進(jìn)，轉(zhuǎn)型帶來(lái)更大業(yè)績(jī)彈性，我們給予公司18 年25 倍PE，對(duì)應(yīng)3—6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為17 元。 風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、線下渠道擴(kuò)張和下沉不達(dá)預(yù)期。 □ .郭.彬 .天.風(fēng).證.券.股.份.有.限.公.司
